第14章（2 / 3）

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为它很重要且广泛被忽视。

1928年，美国燃气电力公司以101美元的价格向公众出售了期限为100年、退税5％的凭单债券，收益率为4.95％。4年后，在极度萧条中，债券以62.5美元的低价售出，收益率为8％。这反映了非常不利的经济的市场条件对高质量投资债券的影响。相反，在后几年中，在有利的情况下，这种债券的利率跌到了3％以下。这意味着这种5％债券的价格上涨超过160美元。但在1946年3月的这个点位，这种债券仅能以106美元的价格被赎回。

典型债券合同中的买入特征是“我得头，你失尾”。在1934年至1946年利息下降的12年中，大多数投资者收兑了他们的长期、高付息债券，并且被迫接受越来越低的回报率。如果没有买入特征，他们的收入就不会减少并且他们债券的本金值会有巨大的增加。在1950年后，利率开始回升，那些在1946年以高价买进低息债券的投资者，他们的本金值实际上减少了。总而言之：当利率下降时，买入特征迫使投资者失去收入；当利率上升时，投资者会失去本金。

这种安排从投资者的角度来看很不合理，因而投资者不应该在不安全的情况下去购买它。

近年来，或许是机构投资者遗留下来的要求，买入规定情况有很大的改善。大多数新债券要么是不可赎回的，要么在发行后许多年才能赎回。

直接的（不可转换债券）优先股

在这里，应该对优先股做某些观察。真正好的优先股能够而且确实存在，尽管它们的投资形式不好，但它们本身是好的。典型的优先股持有者将安全性基于公司支付普通股的能力和愿望上。一旦普通股红利被取消，或甚至更危险，那么其地位就不稳定了。另一方面，典型的优先股除了享受超出固定股息的利率外，不参与公司利润的分配。因此，优先股持有人既没有债券持有者（或债权人）的决定索取权，也没有普通股持有者（或合伙人）享有的获取利润的可能性。

在萧条时，优先股法定地位上的这些弱点便更加明显。所有优先股中，只有一小部分使自己处于牢固的地位，在整个变迁中保持一个毫无问题的投资地位。经验告诉我们，购买优先股的时间，是临时性的逆境使得它们的价格被过分压低时（在这时，它们可能适合于进取的投资者，但不适合于防御型投资者）。

换句话说，它们应该在廉价的基础上被购买，或根本不被购买。我们今后将更加关心可转换债券和有类似权利的债券，因为它产生了某些特殊的获利可能性。

优先股总体地位的另一个特点值得一提：公司购买者比个人投资者有好得多的纳税地位。基于它们普通利息的收入总量，公司仅需支持红利收入15％的所得税。从1965年起，公司税率是48％，这意味着作为优先股红利收入的100美元仅需纳税7.20美元，而作为债券利息收入的100美元则需纳税48美元。另一方面，除了最近有一点减免外，个人投资者在优先股投资上须支持与债券同样多的税收。所以，严格地按逻辑讲，所有投资等级的优先股应该由公司购买，就像所有免税债券应该由支付所得税的投资者购买一样。

股票形式

如同迄今所讨论的，债券形式和优先股形式，是易于理解和相对简单的。债券持有者有权在确定的日期得到固定的利息和返还的本金；优先股所有者取得固定的股息，更重要的是，股息必须在任何普通股红利之前支付，它的本金值在任何指定的日期前不会到期（股息可能是累积的或非累积的，股票持有者可能有也可能没有选举权）。

上面讨论了大多数债券和优先股，以及分配中的基本总量。毫无疑问，仍有数不清的例外，最著名的类型是可转换债券和类似的债券及收入

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